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WIE HÄNGEN BÖRSE UND REALWIRTSCHAFT EMPIRISCH ZUSAMMEN? WIE KORRELIEREN BÖRSENKURSE UND NACHHALTIGKEIT? UND MUSS MAN SICH ZWISCHEN NACHHALTIGKEIT UND RENTABILITÄT EINER INVESTITION ENTSCHEIDEN? NEIN, MEINT MATHIAS BINSWANGER.

In den 80er und noch mehr in den 90er Jahren des vergangenen Jahrhunderts boomten die Börsen wie nie zuvor. Mit der realwirtschaftlichen Entwicklung hatte dieser Börsenboom allerdings nicht allzu viel zu tun. Die Börsenkurse wurden durch eine spekulative Blase dominiert, der dann im Jahr 2000 die Luft ausging.

Von einer spekulativen Blase spricht man, wenn sich die Höhe des Börsenkurses nicht mehr mit Gewinnerwartungen bei den Unternehmen begründen lässt. In diesem Fall bestehen die Börsenkurse aus zwei Komponenten: erstens dem Fundamentalwert und zweitens der spekulativen Blase. Im Gegensatz zum Fundamentalwert ist die Entwicklung der spekulativen Blase nicht von den Gewinnerwartungen und damit der realwirtschaftlichen Entwicklung abhängig. Die Blase lebt einzig und allein vom Glauben der InvestorInnen, die Aktien stets zu einem noch höheren Kurs wieder verkaufen zu können. Solange alle daran glauben, finden sich neue InvestorInnen, die bereit sind, die Aktien zu einem noch höheren Kurs zu erwerben, was der Blase ein stetiges Wachstum beschert. Verlieren die InvestorInnen ihren Glauben, kommt es zum Crash und die Börsenkurse schrumpfen wieder auf ihre Fundamentalwerte.

In der Praxis ist es allerdings nicht leicht zu entscheiden, ob die heute beobachteten Börsenkurse tatsächlich eine Blase enthalten. Hatte etwa die technologische Entwicklung so rasante Fortschritte gemacht, dass sich damit die Verzehnfachung des technologielastigen Nasdaq Composite Index während der 90er Jahre begründen liess? Um solche Fragen beantworten zu können, müssen wir uns überlegen, in welchem Verhältnis die Aktienkursentwicklung zur Entwicklung der Realwirtschaft stehen sollte, wenn die Aktienkurse tatsächlich fundamental begründet wären. Wird beispielsweise bekannt, dass Novartis (es könnte auch Roche sein) die Entwicklung eines neuen Medikaments plant, und dass die bisherigen Tests erfolgversprechend sind, dann wirkt sich das positiv auf den Aktienkurs der Novartis AG aus. Es wird aber Zeit vergehen, bis das Medikament tatsächlich produziert, auf den Markt gebracht und verkauft worden ist, und die Verkaufszahlen und Gewinne bei Novartis effektiv steigen. Der sofort gestiegene Aktienkurs von Novartis läuft dann der «realwirtschaftlichen Entwicklung» des Novartis-Konzerns voraus. Das gilt aber nicht nur für Novartis, sondern für alle Aktiengesellschaften eines Landes, weshalb auf gesamtwirtschaftlicher Ebene die Börsenkurse (ausgedrückt durch einen Aktienindex) ein der realwirtschaftlichen Entwicklung vorauslaufender Indikator sein sollten, solange die Börsenkurse durch die Fundamentalwerte der Aktiengesellschaften bestimmt sind. Oder genauer ausgedrückt: Schwankungen der Wachstumsraten des Bruttoinlandprodukts oder der industriellen Produktion müssen mit vergangenen Schwankungen der Aktienrenditen korrelieren. Tatsächlich haben sie das bis vor kurzem auch getan. So haben langfristige Analysen bestätigt, dass die Börse in den USA im Zeitraum von 1889–1980 der realwirtschaftlichen Entwicklung stets vorausgelaufen ist. Wie eigene Untersuchungen zu diesem Thema vermuten lassen, ist damit aber seit den frühen 80er Jahren Schluss. Seither können weder die Schwankungen der Wachstumsrate des Bruttoinlandprodukts noch die Schwankungen der Wachstumsrate der industriellen Produktion mit der Börsenentwicklung in Zusammenhang gebracht werden. Dieses Ergebnis gibt uns einen Hinweis darauf, dass sich die Börsenkurse ziemlich unabhängig von der Güter- und Dienstleistungsproduktion entwickeln. Wenn es also schon kaum mehr einen Zusammenhang zwischen Aktienkursen und realwirtschaftlicher Entwicklung gibt, dann können wir auch keinen Zusammenhang zwischen Aktienkursen und Nachhaltigkeit erwarten. Kein Wunder, dass selbst aufwändige Studien keine signifikante Beziehung zwischen Aktienkursentwicklung und Nachhaltigkeit entdecken konnten. Öko-Fonds schneiden im Durchschnitt weder besser noch schlechter ab als Fonds, die nach anderen Kriterien zusammengestellt werden. Nachhaltigkeit ist der Börse bis heute ziemlich gleichgültig und das wird sich in nächster Zeit kaum ändern. Nichts spricht also dagegen, in Unternehmen zu investieren, deren Tätigkeit man als ökologisch sinnvoll einstuft, ohne auf Rendite zu verzichten.



Prof. Dr. Mathias Binswanger ist Professor für Volkswirtschaftslehre an der Fachhochschule Solothurn. Er ist Autor mehrerer Bücher und verfasst regelmässig Artikel für die WELTWOCHE.